《2020·第一财经中国上市房企价值榜》——企业稳健性榜单解读

  • 2022-12-30
  • John Dowson

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  作为高杠杆行业,房企的负债水平普遍处于高位,通过项目资金高周转和借新还旧来维持企业现金流成为行业共识。2020年开年,受疫情黑天鹅影响,国内房地产市场陷入“低谷期”,进入二季度后,随着社会经济的逐步回稳及“因势施策”效果显现,各地房地产市场先后恢复。随后新一轮调控政策如期而至,在新的游戏规则和市场逻辑下,市场分化日益加深,房企的资金链和偿债能力面临更严峻的考验。多家房企不得不通过出售项目、股权等方式维持现金流,行业整体稳健性受到影响。

  为了鉴别、研究样本企业经营稳健性的情况,第一财经携手同策研究院,在《2020·第一财经中国上市房企价值榜》中,引入了企业偿债能力的指标,通过测评房企的偿债能力和负债规模来衡量房企的稳健性。企业在追求高盈利的同时,还需要兼顾稳健性,高负债高增长类型的企业具有一定风险,我们需要综合此类房企的盈利能力和债务风险来评估其投资价值。在二级指标中我们从股权投资时间期限特性出发,主要采用了短期偿债能力的指标,如流动比率、速动比率、货币资金对短期债务的覆盖率等来衡量企业的短期偿债的安全边际。

  2020年上半年,A股上市样本房企平均资产负债率79.04%,比2019年同期的79.48%相比小幅降低0.44个百分点,变动幅度较小。

  2020年上半年样本房企流动比率均值1.55,较2019年同期的1.70下降0.15;速动比率均值0.46,较2019年同期0.46小幅下降0.03;货币资金对短期债务的覆盖率均值为0.98,较2019年同期的1.41下降0.43,主要是由于疫情影响,销售受阻,现金回笼速度放缓。从以上数据来看,短期偿债能力未出现较大幅度的下行。但货币资金覆盖率大幅下降,企业现金流压力增加是不争的事实。同时,2020年上半年,样本企业利息保障倍数均值为6.87,较2019年同期的7.14下滑0.44,长期债务付息能力也有所下滑。

  2020年上半年,受疫情影响保利房地产项目开竣工部分工期滞后,公司积极采取复工复产措施,保持业绩稳健增长。报告期内,公司实现总营业收入737.06亿元,同比增长13.17%;扣除非经常性损益后的净利润为97.16亿元,同比增长0.84%;总资产达10951.7亿元,同比增长17.37%;净资产达2446.6亿元,同比增长26.49%。

  拿地方面,公司2020年上半年实现拓展项目44个,新增容积率面积984万平方米,拓展成本820亿元,拓展面积及金额较去年同期分别提升19%、54%。新增土储结构中,公司布局的38个核心城市拓展金额占比达86%,较去年提升7个百分点,新增土储平均楼面地价达到8328元/平方米。2020年上半年,保利拿地溢价率为22%,与去年同期持平。由于注重提升拓展质量和权益比例,2020年上半年,新增货量中住宅货量占比86%,资源结构持续得到优化。

  在业绩稳健增长、拿地结构改善的基础上,保利地产持续优化资产负债结构,强化抗风险能力。2020年上半年,公司资产负债率77.66%,扣除预收账款资产负债率66.05%,处于业内较低水平。截至2020年上半年,账面有息负债3021亿元,有息负债综合成本仅约4.84%,较年初降低0.11个百分点,继续保持业内领先优势。

  在短期偿债能力方面,公司货币资金较充足,货币资金达1257亿元,是短期借款及一年内到期债务的1.96倍,流动比率和速冻比率分别为1.63和0.59,相比去年同期有小幅下滑。

  长期付息能力方面,公司利息保障倍数为9.60,远高于行业均值。保利地产作为房地产头部央企,融资成本和利息费用均较低;同时盈利能力增强,净利润及货币资金增幅较大,对利息费用的覆盖能力增强。这是保利地产长期偿债能力优秀的主要原因。

  金融街是北京市西城区国资管理委员会下的房地产开发企业,目前公司业务主要包括房产开发、物业出租、物业经营等,坚持“深耕五大城市群中心城市,拓展环五大城市群中心城市一小时交通圈的卫星城/区域”的区域战略。

  2020年上半年,公司实现销售签约额157.0亿元,其中商务地产实现销售签约额8.4亿元,销售面积约3.9万平米;住宅地产实现销售签约额148.6亿元,销售面积约57.5万平米。

  投资拿地方面,面对五大城市群重点城市土地市场价格较快上涨的局面,公司坚持科学稳健的投资策略,采取“积极参与、稳健投资”的策略。截止2020年6月,金融街已进入五大城市群中心城市城市和周边一小时交通圈卫星城/区域16个,总土储为2369.79万平方米,其中可结算资源规划建面1723万平方米,对应权益建面为1377万平方米。

  财务方面,公司坚持财务稳健,一方面强化资金调度,统筹项目土地投资、工程建设进度、销售签约回款等大额资金收支关系;另一方面,研判把握资本市场窗口机会,加强直接融资工作,多种方式募集期限合理、成本较低的资金。报告期内,金融街发行3期73亿元超短期融资券,平均票面利率2.47%;发行80亿元金融街中心CMBS,票面利率2.80%,其中优先级76亿元;完成4期供应链ABS发行,发行规模18.4亿元,平均票面利率3.15%。通过融资结构的调整和优化,公司整体资金成本进一步降低。

  近年来金融街业务扩张速度加快,债务规模也随之快速增长。2020年上半年,公司资产负债率为76.37%,同比小幅增长,但低于样本房企均值,处于正常范围。但公司净负债率自2016年以后大幅走高,2020年上半年净负债率达到202.3%,表明公司杠杆水平持续走高。

  从短期偿债能力来看,2020年上半年,金融街开发销售业务和资产管理业务的营业收入和利润出现下滑,公司货币资金对短期债务的覆盖率为0.55,流动比率和速动比率分别为2.09和0.59,其中流动比率在样本房企中排名第四。虽然公司货币资金对短期债务覆盖率低,但随着公司可售资源的释放和应收款项的回款,短期偿债压力会有所降低。从长期付息能力来看,2020年上半年,金融街已获利息保障倍数下滑至0.66,公司债务负担过大,尤其是长期债务,利息费用过高,对公司盈利能力造成较大影响,长期付息能力较弱。

  从负债结构来看,2020年上半年,H股样本房企平均资产负债率为78.56%,较2019年同期的78.52%,上升0.04个百分点;H股样本房企流动负债占比为74.56%,较2019年同期的72.28%上升2.28个百分点,短期债务压力有所提升。整体而言,2020年上半年,样本房企的负债水平有所上升,但增长幅度较小。

  2020年上半年,样本房企的平均流动比率为1.41,较2019年同期的1.43下滑0.02倍;速动比率为0.55,较2019年同期的0.57下滑0.02倍;而货币资金比率为21.48%,较2019年同期的23.73%下降2.25个百分点。整体来看,报告期内,H股样本房企的短期偿债能力有所下降。

  2019年,中海销售金额3,771.7亿港元,同比增长25.2%。营业收入同比增长13.6%,利润率有所下滑。2020年上半年,在疫情影响下,公司实现销售逆势增长,实现合约销售额1720.1亿元,同比增长4.2%;实现收入886.3亿元,同比增长11.0%;毛利率30.6%,净利润率23.2%,继续维持行业领先水平。

  在销售逆势增长的同时,中海依然保持稳健的财务杠杆,报告期内,公司资产负债率为59.77%,较2019年同期小幅降低,且远低于样本房企平均资产负债率,公司稳健性可见一斑。

  2020年上半年,公司在手现金为约1113.8亿元,净借贷比率为32.95%。从短期偿债能力来看,中海各项财务指标表现良好,流动比率为2.26,速动比率为0.71,货币资金比率为0.43,均远优于样本企业平均水平,短期偿债风险极小。从长期偿债能力来看,中海的已获利息倍数为78.49,远高于样本企业的均值37.52,长期偿债能力处于行业较高水平。

  作为优质蓝筹房企,中海始终保持行业较高的信用评级,受资本市场青睐,通过借助境内外全国龙头房企、香港本地房企的双重融资平台优势,公司的融资成本始终保持行业低位,2020年上半年融资成本 4.01%,较2019年同期进一步走低,处于行业内一流水平。2020年3月成功发行5年期3亿美元、10年期5亿美元和15年期2亿美元的高级债券,票面利率分别为2.375%、2.75%和3.125%,创境外同年期债券中最低利率。4月份成功发行境内单笔规模最大的绿色CMBS,筹资37.0亿元,票息率2.5%。2020年上半年,公司境内外债务资金流入共达319.1亿元,归还到期债务人民币164.5亿元。

  在投资拿地方面,中海在投资中首先关注经济热点城市,紧随国家发展规划,以经济中心城市作为核心向周边经济较好、承接溢出效应能力强的城市进行拓展,有效承接城市发展红利。2020年上半年,公司大力度拿地,在中国内地13个城市合共新增21幅土地,权益建面562万平方米,权益购地金额522.8亿元。

  从城市能级的角度来看,中海坚持深耕安全边际更高,抗风险能力更强的一二线月,公司拥有总土地储备为9006万平方米,土地储备丰厚,其中约87%的货值布局于一二线城市,上半年新增地块也多位于一二线年上半年中海总土储建面、权益土储建面及权益占比(万平方米,%)

  从拿地方式来看,虽然“招拍挂”是中海较常用的拿地方式,但伴随重回一线城市策略的制定,公司在独立拿地的同时,提升了合作拿地的力度,权益土储也有所下降。此外,中海也通过城市更新和收并购手段取地,降低土地成本,进而降低开发风险。

  跨过千亿门槛是禹洲在2020年的规模发展目标,截至11月30日,公司实现销售986.13亿元,千亿目标指日可待。在此之前,这家从厦门起家的房企持续稳步增长,销售规模从2015的140亿元扩大到2019年的751亿元,复合年增长率达到52%,期间,营运能力、资本结构及土储经过不断提升和完善,为公司实现千亿跨越打下了坚实基础。

  与一些中小型房企因高速发展带来稳健性危机不同,公司在过去快速发展的5年多里,依旧保持了较好的稳健性。2020年上半年公司资产负债率为81.52%,整体呈现下降趋势。2019年上半年公司流动比率为1.51倍,2020年上半年为1.54倍;同时,2019年上半年公司速动比率为0.74倍,2020年上半年为0.88倍;公司短偿能力得到进一步的修复。

  在营收方面,2020年上半年公司实现收入约140.69亿元。其中,物业销售收入为136.14亿元,同比上升10.45%,占比97.20%;毛利润32.76亿元,毛利率为27.0%;母公司应占核心利润同比上升9.56%至15.31亿元,每股核心利润为29.30分。

  在土储方面,禹洲秉持“区域深耕、全国领先”的发展战略,通过“招拍挂”、收并购等多种方式积极审慎地在现有布局的长三角区域、海西经济区、环渤海区域、粤港澳大湾区、华中区域及西南区域六大都市圈进行深耕发展,稳步推进千亿目标的达成。截至2020年6月30日,公司的土地储备总可供销售建筑面积约2024万平方米,167个项目,分布在六大都市圈共37个城市,平均楼面成本约为6642元/平方米。目前,禹洲持有及管理的土地储备足够未来三至四年的发展需求。

  在融资方面,禹洲通过多次发行美元优先票据、公司债券,以及回购置换旧债等方式,优化债务结构同时降低融资成本。2020年1月,成功发行总额为6.45亿美元的六年期优先票据,票面利率为7.375%。2020年2月,成功发行总额为4亿美元的五年期优先票据,票面利率为7.70%。报告期内,公司手握货币资金429.68亿元,较2019年底的355.11亿元上升21.00%,足以覆盖短期债务,现金短债比达1.93倍,净负债率63.72%。公司现金状况良好,短期内偿债压力较小。

  在资本市场方面,禹洲持续获得积极正面的反馈,2019年上半年内有多家大行及券商发布“买入”或“增持”评级报告,持续看好其未来发展。2020年2月禹洲获纳恒生中国高股息率指数成份股,比重位列房企第一名;2020年5月禹洲又获纳入恒生大中型股价值50指数及恒生大中型股价值偏向指数两大股指,进一步彰显了资本市场对禹洲的高度认可。

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