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中银策略：震荡不改基本面做多趋势本站

　　步入7月中报窗口，A股进入成色检验阶段，市场大概率呈现震荡上行、回撤或为更好整固上涨。当前看破坏上涨主逻辑（基本面趋势反转）的风险点或较少。

　　步入7月中报窗口，A股触底后连续两个月上涨也进入成色检验阶段。市场或呈现震荡上行、业绩确认特征。但这种回撤发生，我们认为是为了更好的整固上涨。下半年A场上涨的主逻辑是基本面趋势反转，当前看不到风险来改变市场上行状态。

　　实际GDP触底回升和PPI持续下行是决定下半年A股做多趋势的两个关键宏观变量。国内6月制造业PMI重回荣枯线上方，成本端持稳，新订单和新出口订单等领先指标改善明显，显示经济复苏动能延续。全球衰退预期强化，上游大宗商品价格也跟随走弱，预计国内PPI继续保持下行趋势，为货币条件继续宽松创造条件。与此同时，海外通胀风险也有所缓和。随着欧美衰退预期定价，美国5月核心PCE物价指数上行低于预期，较前值继续回落。考虑到美强欧弱的基本面格局，美元短期料维持强势，继续压制大宗商品价格。

　　7月，中报窗口开启，A场将进入业绩确认阶段。经历了两个月的超跌反弹，一些涨幅较大的行业需要业绩确认来强化上涨动力。市场大概率整体不存在杀业绩的风险，但中报低于预期的行业仍然面临回落的压力。相较于前期超跌反弹，大多数行业补涨。这个阶段业绩景气与非景气的行业回报将拉大。一些前期高景气面临回落的传统周期行业以及滞后于大盘见底的行业需要积极应对。

　　科技成长和必选消费仍是下半年做多基本面趋势的两条主线。其中新能源相关行业的业绩复合增长确定性较高。上游锂矿，新材料处于业绩释放阶段；中游设备、机械以及智能驾驶相关行业业绩改善预期较强。新能源行业，无论光伏，还是锂电都有趋势创新高的动力。配置上应打破区间震荡，估值套利的思维，短期情绪超买不改变股价上行动力。必选消费，以食品饮料为例，在中国经济一枝独秀的背景下，人民币汇率升值预期强化，外资配置基本面“水位”有望回升。此外，龙头有一定涨价预期，行业业绩确定性较高。

　　基本面复苏进入预期验证阶段。防疫政策正常化带来市场复苏预期——第九版新冠病毒防控方案中对于入境隔离、密接隔离期的调整以及工信部取消行程码星号均释放出防疫政策边际正常化的信号。此外，地产销售、PMI等高频数据的改善也使得此前经济修复的预期逐步落地。这也印证了我们中期策略中提到的下半年疫情制约因素缓和、稳增长逐步发力，国内信用环境边际修复的分子端逻辑主线月末以来，内需修复的预期是市场独立行情的基本面基础，本轮行情是预期先行，当前来看，主要指数估值已经修复至4月末点位，短期市场或将进入基本面预期的验证阶段。

　　流动性回归常态，创业板分歧加大，短期调整迎来上车机会。充裕的流动性环境也是本次反弹幅度及速度超预期的一个助推因素。我们看到近两日市场资金利率出现快速大幅抬升，4月末以来DR007利率与政策利率之间的缺口已经弥合甚至出现逆转，这意味着随着实体需求的逐步释放，此前极为充裕的银行间流动性环境出现边际变化。类似的充裕的资金面环境出现在2020年Q2，这一阶段疫情修复相关的行业板块估值修复最为明显，2020年Q3起，随着资金面环境的逐步回归，短期价值风格出现边际修复。但我们可以发现，无论是流动性推升的估值修复阶段还是后续资金环境常态化后的分子端行情，新能源为代表的主导产业相对收益始终处于前列，进入2021年后甚至走出了一级别独立行情。回到当前，资金面回归常态后，创业板虽然会面临短期分歧增加带来的调整压力，但这也是未来更长周期视角下大级别行情的上车机会。结合我们中期策略的观点，下半年分子端重要性将会显著提升，市场投资的主线将从低估值-；；业绩稳定性-；；业绩相对优势，具备分子端优势的成长股有望蓄势起跑。

　　本周行业涨多跌少，继续延续普涨修复行情，前期涨速过快的汽车、电新等行业小幅调整。高景气成长行业相对收益回落，低估值稳增长行业取得正相对收益。成交额占比方面，周期资源（煤炭/钢铁/石油石化等）和金融地产稳增长（公用事业/非银）周度成交额占比继续下滑，消费类（消费者服务/食品饮料）继续提升，科技板块中（电新/传媒/计算机/军工/）本周有所回落，汽车成交额占比仍处于阶段新高位置。统计近两月市场主要行业指数反弹分布与3月初/4月初至4月底的下跌分布，反弹行业分布与前期跌幅呈现明显线性关系，继续呈现强修复特征，整体基本修复4月初以来跌幅，近半行业较3月初已取得正收益。

　　从我们构建的相对收益趋势与动量图（RMG，Relative return trend and Momentum Graph）来观察各主线区间超额收益趋势与短期动量的走势，横轴为主线行业相对全A区间收益率变动，纵轴为其四周动量，横向代表相对收益趋势，方向变动表征跑赢/跑输全A，纵向代表短期动量。

　　市场行业方向四条大类主线：高景气成长（电子/军工/电新），稳增长（建筑/建材/机械/银行/地产），消费（农林牧渔/医药/家电/消费者服务/食品饮料），资源通胀（石油石化/煤炭/有色）。

　　消费相对收益连续四周向上延续反弹修复，稳增长和资源通胀类在连续两周弱势后有所企稳，高景气成长首周小幅回调。消费与高景气成长行业方向仍然是延续我们中期策略观点的主要推荐方向。国内消费复苏整体呈现明显的边际改善，特别是本周国家《第九版防控方案》将入境隔离“7+7”更改为“7+3”以及“行程码”摘星，短期催化疫后修复逻辑的消费板块明显受益，可选消费中的社服与必需消费中的食品饮料是受到市场青睐的主要方向，拉长来看在高频核酸、新冠药预期驱动的疫情高效控制，以及三大航大金额新飞机订单提供的乐观信号验证下，消费类行业边际持续改善方向较为明确。而对于后者高景气成长行业，PPI及CRB回落和走平趋势延续，上游资源品涨价趋势减缓，前期对中下游的盈利压制有望边际减弱，对于中下游后期盈利预期改善存在一定支撑，高景气成长板块下半年相对价值的盈利增速裂口仍或拐头向上，下半年业绩确定性和弹性置信度高，产业趋势背景下行业业绩高增逻辑并未发生明显破坏，市场应更关注短期涨速和交易拥挤度带来的短期波动而非中长期运行方向。

　　披露期前后，中报业绩趋势下行不会对主线行业表现构成明显冲击。进入7月，市场整体迈入中报业绩预告密集披露期，部分投资者担忧下行趋势较为明显的中报业绩是否会造成A股整体回落，我们在中期策略报告中提出：“盈利触底预期确立后，市场整体大概率不存在杀业绩风险，但仍会对部分绩弱行业造成明显冲击。”历史来看，全A指数走势和盈利变动具有一定同向性，所谓杀业绩通常与市场调整阶段同步发生，盈利底前后，基本已被计价完成，历史上四次业绩步入触底区间过程中，市场整体也逐渐步入底部区域，因此杀业绩对于盈利触底阶段的市场整体而言并不成立。统计以市场底部区域财报公布日为节点后一段时间的行业表现，部分前期较为抗跌或业绩不及预期的行业在市场触底后，仍会受到明显冲击，如12年的周期行业（能源/材料）、15年的科技成长行业（信息技术/工业/电信服务）、18年的周期行业（能源/材料），20年的软科技和地产稳定行业（信息技术/电信服务/公用事业/房地产）。

　　而对于当前可能面临的二季度盈利大幅下行，我们参考20年Q1疫情爆发后，环比19Q4/20Q2观察疫情对于行业盈利的影响和弹性。首先需要明确的是从全A非金融整体业绩增速来看，19A/20Q1/20Q2/20Q3累计归母净利润增速分别为-4.3％/-52.5％/-24.7％/-5.5％，而我们测算的中性GDP增速假设下22Q1/22Q2E/22Q3E/22Q4E累计归母净利润增速分别为7.9％/-4.9％/-2.0％/3.8％。整体业绩下行与反弹不同于20Q1年的深V，22Q2更多呈现浅U特征，因此行业间业绩波动幅度可能相对20Q1更小。

　　2020Q1全A非金融业绩增速-52.5％，较19年同比数据-4.3％下滑幅度较大，必需消费中的食品饮料、受益于疫情的医药、TOG端独立景气的军工行业回落幅度较少，显示出一定盈利韧性。20Q3全A非金融盈利增速-5.5％，较20年中报-24.7％明显回升，其中银行业利润并未回升，显示出金融对实体的让利趋势，地产链及可选消费板块盈利改善同样相对较弱，而科技成长及电新链的中游制造行业如汽车/机械/电新/电子等盈利弹性较强。

　　当前仍建议关注中报累计业绩同比增速较高的行业，即弹性角度关注电新（上游价格回落盈利有望边际反转的中游电池制造，景气度持续的风光行业）、半导体，军工、机械（制造业资本开支年内有望恢复上行，优选景气确定性较强的光伏/锂电/半导体等中高端制造业设备）、CXO（订单趋势良好，持续受益海外疫情带来的订单流向中国），汽车等高景气成长板块。业绩韧性角度关注消费场景逐步恢复且在此过程中盈利确定性较强、受短期扰动影响较小的食品饮料行业以及中长期趋势较为确定，海南客流回升迅速的免税行业。

　　中国正处于工业化转型期，新主导产业群会不断地改变和塑造经济的结构，因此新型战略性工业化下的主导产业应该同时具有行业覆盖广、产业链长、产业扩散效应强的共性特征。在发展科技创新战略与塑造升级的产业结构的过程中，应顺应主导产业构建的规律，选择产业链长，前向与后向效应显著的相关产业，注重在释放需求过程中实现技术的外溢，以军民融合为代表的硬科技行业首当其冲；在产业升级的过程中，为满足新产业日益变化的新需求，配套基础设施需要先行，满足新产业生态化、数字化、智能化、高速化的需要，以5G为代表的新型基建行业需要先行；在全球碳中和目标的指引下，能源技术重要性不断提升，中国已在新能源和新能源汽车全球分工中占据重要位置，未来这一趋势需要继续扩大；在遭遇芯片断供，国内半导体行业发展被蓄意“卡脖子”的背景下，半导体行业发展自主可控迫在眉睫，需要在新一轮技术浪潮中重点扶持，与发达国家进一步缩小差距。

　　军工领域行业覆盖广，产业链长，产业扩散效应强。目前中工行业的基本分类主要包括六大类别，即：核工业、航空工业、航天工业、船舶工业、兵器工业和电子工业这六个大类别。随着近年来武器装备现代化不断推进，以上六大行业已经涉及电子信息、精密仪器、先进材料和测控技术等诸多领域，并且各领域内部之间也开始交叉渗透，产业链覆盖愈加广泛。

　　近期军工行业经历回调反弹后估值仍处于低位。军工行业自年初开始出现大幅回调，4月起有一定反弹修复。截至7月1日，SW国防军工指数下跌20.32％，跑输沪深300指数10.73个百分点。在31个申万级行业分类中，国防军工板块2022年涨幅排名倒数第4。截至7月1日，国防军工指数（申万）行业PE为66倍，5年分位点41.28％；国防军工指数（中信）年初至今下跌19.87％，目前行业PE为63倍， 5年分位点43.50％，军工行业估值仍处于低位。

　　国企改革收官年资本运作与激励政策出台不断提速。2022年是国企改革三年行动方案的最后一年，包括上市公司吸收合并、股权激励在内的资本运作事项有望催化主题投资机会。5月18日，国务院国资委表示，要继续加大优质资产注入上市公司力度。从总资产角度，目前十大军工集团合计的资产证券化率为48.3％，军工集团资产证券化率仍有进一步提升空间。中航电子拟吸收合并中航机电，组建航空机载系统平台。2022年为国企改革三年行动收官之年，预计国企改革将提速。股权激励方面，目前行业基本面持续向上，政策鼓励的推动下，军工企业开展股权激励的情况大幅增加。据统计， 2022年上半年内有总计10家军工上市公司实施了股权激励，有4家发布了股权激励预案，军工上市公司开展股权激励的步伐有明显加速。另外，根据统计，15家央企股权激励相关标的21年营收+18.2％，归母净利润+32.0％， 2022Q1 营收+22.0％，归母净利润+70.6％，业绩表现亮眼，股权激励对央企的业绩提升效果显著。

　　航空装备产业链进入快速增长期，行业发展空间广阔。我国重点航空装备在“十三五”阶段进入小批量生产交付阶段，在过去五年间保持平稳增长，而随着技术和生产成熟度的逐步提升，有望迎来产能增长的质变，预计在十四五阶段正式进入产能爬坡期。从相关上市公司披露的22年预计关联交易额度和预计关联存款情况看，航空产业链“十四五”期间的高景气度确定性强对比美国，我国国防实力仍有较大差距，预计国家会长期保持高投入。而目前我工上市公司较国际巨头相比在收入规模以及盈利能力上差距较大，市值差距同样明显。航空发动机产业链方兴未艾，目前正处于快速增长期，21年营收+23.3％，归母净利润+50.8％； 2022Q1营收+32.1％，归母净利润+50.7％。产业链上游大宗商品价格回落，利好产业链相关公司业绩释放。另外，全产业链扩产正在持续推进，彰显了行业高景气度。

　　军民融合不断推进，行业效率持续提升。军民融合已经成为国家战略，如航空工业集团、航空发动机集团等军工企业响应国家号召，出台相应政策，建设“小核心、大协作、专业化、开放型”的航空装备科研生产体系。军工行业加速对民营资本的开放，目前已经逐步形成了多个产业集群，在此过程中涌现出一大批优秀的民营军工企业。目前航空产业链上的民营军工企业主要集中在材料、外协、零部件生产几个环节。由于行业中上游配套产品相对细分，适合专业化、精细化发展，适合效率灵活的民营企业发挥自身优势。虽然民营企业目前市值规模等较央企还有差距，但业绩增速相对较高，与估值匹配程度好，体现出较好的投资价值。

　　2018年底中央经济工作会议上首次提出“新型基础设施建设”概念，提出加快5G商用步伐，加强人工智能、工业互联网、物联网等新型基础设施建设。2020 年3 月的中央局会会议上再次重点提及加强新基建支持经济反弹与增长。在今年出炉的十四五规划中，新基建作为国家重点战略发展方向涵盖其中，预计未来十年将持续受益于政策的支持。新型基础设施建设主要包括5G、特高压、城际高速铁路和城市轨道交通、新能源汽车充电桩、大数据中心、人工智能、工业互联网等七大领域，其中5G、大数据中心、人工智能、工业互联网四个领域是新基建的内核，行业覆盖广，产业链长，同时具备后向效应、旁侧效应以及前向效应三大扩散效应的特点。

　　新能源层面相关政策频出推动相关基建不断扩张。2022年5月25日国家发改委/能源局《进一步推动新型储能参与电力市场和调度运用的通知》建立完善相关市场/价格/运行机制，提升新型储能利用水平。5月31日国家印发《扎实稳住经济的一揽子政策措施》加快推动以沙漠、戈壁、荒漠地区为重点的大型风电光伏基地和经济指标相对优越的抽水蓄能电站建设。6月1日，国家发展改革委、国家能源局等9部门联合印发《“十四五”可再生能源发展规划》。规划提出，2035年，我国将基本实现社会主义现代化，碳排放达峰后稳中有降，在2030年非化石能源消费占比达到25％左右和风电、太阳能发电总装机容量达到12亿千瓦以上的基础上，上述指标均进一步提高。国内新能源政策不断向好，新能源基建如新能源汽车充电桩得到巨大发展。据中国充电联盟公布的2022年5月全国电动汽车充换电基础设施运行情况数据显示，2022年1-5月，充电基础设施增量为96.3万台，其中公共充电桩增量同比上涨253.8％，随车配建私人充电桩增量持续上升，同比上升516.5％。截止2022年5月，全国充电基础设施累计数量为358.1万台，同比增加91.5％。

　　数字经济层面5G基站加速布置，东数西算不断推进。工信部最新数据显示，5G基站建设加快推进，截至5月末，我国5G基站总数达170万个，占移动基站总数的16.7％，占比较上年末提高2.4个百分点。其中，1—5月份新建5G基站27.5万个。同时工信部将加快基础设施建设，今年计划新增5G基站60万个，还将实施5G行业应用“十百千”工程，选择10个垂直行业，每个行业形成100个标杆示范，新建1000个5G行业虚拟专网，打造“5G+工业互联网”升级版。与此同时东数西算工程也不断推行。今年前4个月，全国10个国家数据中心集群中，新开工项目25个，国家枢纽节点数据中心规模机架数超54万个标准机架，带动各方面投资超过1900亿元。新建5G基站超19万个，千兆网络端口新增165.3万个，总量达到954万个。截至6月中旬，总投资2.14亿元的中国移动云计算数据中心项目已完成地基处理工程桩施工，将于2023年1月实现一期第一阶段验收投产；总投资4.47亿元的中国电信数据中心一期项目已于6月中旬开工建设，计划2023年12月实现首批机柜交付使用。

　　工业互联网层面产业规模不断扩大已破万亿，数字化改造成果已得到国家层面认可。从行业看，工业互联网已经在45个国民经济大类中得到应用；从产业看，工业互联网不仅促进单个企业提质降本增效，也带动产业链上下游协同高效运转；从环节看，工业互联网已在研发设计、生产制造、运营管理等各个环节广泛应用，特别是5G正在向生产控制环节加速延伸。在工业互联网带动下，企业上“云”用“数”步伐加快。工信部信息技术发展司副司长王建伟介绍，截至今年3月，我国规模以上工业企业关键工序数控化率和数字化研发设计工具普及率分别达到55.5％和75％，开展网络化协同的制造企业和服务型制造企业比例分别达到39.2％和29.9％，数字化改造的提质降本增效作用明显。

　　新能源车市场在疫情后得以报复性复苏。上半年，受国内疫情、汽车涨价等因素影响，国内乘用车的产量、销量出现明显的下滑，电动汽车销量增速也有所放缓。随着疫情结束，很多汽车工厂及供应商恢复生产，汽车产量得到快速恢复，销量也相应的有所提高。6 月 29 日消息，乘联会发布国内车市周度分析报告，内容显示6 月 20 日 ~26 日，国内乘用车零售量为 48.7 万辆，同比增长 33％，环比上周增长 17％，相比 5 月份同期增长 28％。乘用车批发量为 56.1 万辆，同比增长 50％，环比上周增长 30％。截至 26 日，6 月份乘用车中零售量 142.2 万辆，同比增长 27％；批发量 150.4 万辆，同比增长 40％。6 月第一周日均销量为 3.4 万辆，比去年同期有所降低。但从第二周开始，日均销量达到 5 万辆以上，第四周的日销量更是飙升到 7 万辆，大家买车的热情在极速升温。乘联会预测，在汽车销量高速增长的推动下，6 月份新能源汽车的零售量接近 50 万辆，可能创下历史新高。5 月份新能源汽车零售量为 42.1 万辆，同比增长 111.5％，环比增长 49.8％。6 月份在此基础上保持大幅度增长，新能源汽车市场的发展局势一片大好。

　　本轮新能源汽车销量攀升离不开多项政策共同刺激。5 月 27 日， 工业和信息化部召开提振工业经济电视电话会议。会议指出，组织新一轮新能源汽车下乡 活动，推出一批信息消费示范城市和示范项目，促进汽车、家电等大宗商品消费。包括上 海、广东、湖北、山东等在内的地区亦出台政策，促进新能源汽车消费。此前，中汽协披露的数据显示，2021年新能源汽车下乡车型共完成销售106.8万辆，同比增长169.2％，比整体新能源汽车市场增速高约10％。由此可见，刺激政策对于市场销量有明显的正反馈。公开信息显示，全国超过50省市区出台了相关补贴政策，以现金补贴、消费券、抽奖等方式促进汽车消费，涉及北京、上海、浙江、山东、天津、江苏、海南、广东等地。昨天，广州审议通过《广州市加快个人领域新能源汽车推广应用工作方案》，提出对个人消费者在广州购买并使用自主品牌新能源汽车给予综合性补贴，最高可享1万元每台。

　　随着半导体行业定位上升至国家战略，国内政策、资金持续加大力度支持半导体产业发展，行业进入景气周期，市场规模快速增长，行业开启新一轮资本开支周期，设备、材料投资加速，而2020年开始的芯片海外断供事件加速国内企业对于半导体及供应链国产化的重视，产业持续东移，国产化率提升，未来半导体设备与材料国产化空间广阔。随着摩尔定律放缓，国内半导体厂商快速追赶。以中芯国际、华虹等为代表的代工企业在成熟制程领域市占率持续提高，先进制程进展较快。主攻存储领域的长江存储、合肥长鑫等，在部分领域已实现技术追平。国内厂商崛起叠加解决材料“卡脖子”必要性，设备、材料国产化进度加快。

　　目前新能源汽车已成为本土半导体行业增长新动力。2022年5月我国新能源汽车销量、产量分别为44.7和46.6万辆，分别同比+106％和+115％；2022年1-5月累计销量、产量分别为199.5和206.3万辆，分别同比+113％和+113％，需求依旧旺盛，对半导体需求持续大幅提升。根据 Frost &；；Sullivan 预测，2022年国产燃油汽车平均芯片搭载数量为934 颗/辆，国产新能源汽车平均芯片搭载数量为 1459颗/辆，相比 2017 年分别增长61％、79％。同时，新能源汽车平均芯片搭载量是燃油车的 1.56 倍，随着新能源汽车占比提升，车用IC 需求也将持续增长。汽车行业特别是新能源汽车已成为半导体行业持续增长的重要驱动力。

　　全球范围内智能手机、HPC领域仍为半导体行业主要需求终端。微观层面来看，若以台积电收入构成为例，2022Q1台积电对智能手机、HPC（高性能计算，包含CPU、GPU等）行业的收入占比分别为40％和41％，构成收入主体，仍是半导体行业主要需求来源。短期来看，对于电子消费品等半导体行业主要需求终端，本土市场增长略有承压。1）智能手机：2022年3-5月份我国智能手机产量累计3.04亿台（1-2月份无统计数据），同比-0.46％，基本持平，其中2022年5月份产量达到9795万台，同比-5％，略有下降。2）平板电脑：2022年1-4月份我国平板电脑累计销量约355万件，同比+0.2％，其中2022年4月份实现销售79.5万件，同比+10％。3）笔记本电脑：2022年1-4月份我国笔记本电脑累计销量约446万件，同比-21％，其中2022年4月份销量约89万件，同比-28％，明显下降。4）智能手表：2022年3-5月份我国智能手表累计产量1500万个（12月份无统计数据），同比+0.85％，其中5月份产量约572万个，同比+14％。

　　下游大规模扩产叠加国产替代浪潮促进半导体设备行业进入业绩兑现期。2021年和2022Q1十家半导体设备企业（中微公司、长川科技、精测电子、北方华创、华峰测控、芯源微、至纯科技、拓荆科技、盛美上海和华海清科）营业收入分别为237和60亿元，分别同比+56％和+57％，延续高速增长。截至2022Q1末，十家半导体设备企业存货和合同负债合计分别达到208和95亿元，均达到历史最高值，本土半导体设备需求依旧旺盛，半导体设备企业在手订单充足，保障2022年业绩延续高速增长。

本站 2022年6月10日， 据名记Shams透露，史蒂芬-库里不需要接受核磁共振检查，将会出战明日的总决赛G4。 库里是在昨天G3末节中一次地板球争抢中，被霍福德压到腿部而后受伤。根据前方记