近年来内地房企在政策环境偏紧以及疫情冲击的大环境下，资金面承压，尤其是去年以来，整个行业暴雷潮涌动，极大的打击了市场情绪，房地产板块的投资陷入冰点。进入新年以来，伴随政策面本站

高估值or低估值？大盘股or中小盘股？申万菱信成长股女侠付娟犀利点评本站

　　三·八妇女节马上要到啦！如今，各行各业都少不了“她”力量的贡献，基金业也是一样。今天，我们就要真挚而强烈地向大家继续安利一位巾帼不让须眉的女性基金经理——

　　付娟女士，申万菱信基金管理有限公司权益投资部总监、基金经理，被业内誉为“美好生活领域的投资专家、创新成长‘一姐’”，专注挖掘成长股。付娟女士是上海财经大学会计学博士，具有15年证券投资研究从业经验，其中9年公募基金投资管理经验，6年券商研究所行业研究经验。她曾在2008年荣获“新财富”最佳分析师家电行业第三名；2009年荣获“新财富”最佳分析师家电行业第二名，2016年荣获第三届英华奖“三年期权益投资最佳基金经理”。2020年，付娟女士加入申万菱信基金。

　　为什么我坚信中小盘股的行情主线还没有结束？一个重要的理论支撑是：目前我们处于存量经济向增量经济的过渡阶段。什么意思？这句话好像是我独创的，有些人来反驳我，说他们get不到存量经济和增量经济的差异。一些人说：GDP的增长已经这样了，还有增量经济吗？但我想说：所谓增量经济，也是结构性的。

　　我把2010年到2020年这10年的时间划分为两段，为什么划分为两段？因为前5年跟后5年比，中国经济的增长结构以及股票市场的投资结构是完全不一样的。2010年到2015年是典型的增量经济阶段，那时的增量经济更多指的是移动互联网，但是从2016年开始，中国做了一个特别大的事情，就是供给侧改革。供给侧改革刚刚展开的时候，很多人都没当回事儿，但是站在现在的时间节点回看过去的5年，你会发现供给侧改革给整个中国的产业结构带来了非常巨大的影响，导致很多行业加速出清。

　　之后，中小企业的隐性经营成本大幅增加，规范缴纳社保和环保上的要求等都大幅地增加了企业的经营成本，大量的中小企业被淘汰。所以从2016年到2020年的五年，产业结构呈现出“强者恒强、大胜小”的格局。所以那个时候抱团股能够战胜全市场。这也就是过去5年网红基金经理们纷纷成名的基础之所在，就是因为抱团股的表现太好了，企业本身的经营层面也好。企业的经营层面为什么好？是因为更大的企业获得了很多中小企业退出以后的市场份额，我认为这是最根本的原因。

　　但是这个逻辑如今还在继续吗？没有了。虽然很多行业的集中度还在提升，但是提升的速度和2016-2020年那种速度相比，可以说最好的阶段已经过去了，各行各业龙一、龙二的位置座次已经几乎固定下来了，也就是说2016年到2020年市场其实演绎的是一个存量市场蛋糕重新切分的问题，而这个逻辑已经演绎完了。

　　所以我说从2021年之后，我们又将开始迎来“存量经济演绎结束、增量经济开始演绎”的时代。那么增量经济的抓手是什么？如果说 2010年之后增量经济的抓手是移动互联网，那么2021年开启的增量经济的抓手我认为是智能化，是以智能汽车为代表的产业变化。我认为目前开启的这个增量经济时代，或将持续至少3-5年。那么增量经济时代的主要投资标的是什么？会是大的行业和公司吗？我认为不是，一定是那些小的、新的行业和领域。这就是我认为中小盘股行情主线还没有结束的原因，是有一个中期产业结构调整的逻辑在里面。

　　2022年的市场到底在想什么？如果我们从业绩的情况来看，的确成长股存在下跌的情况。为什么跌？有一个原因就是今年除了消费还在加速，其他大部分行业都在减速，包括成长股。哪怕你说新能源赛道再好，半导体赛道再好，它的增速相比去年是高了还是低了？肯定是下行了，因为2021年它们的表现实在是太好了。

　　所以从这个角度来看，市场为什么会选择一些相对低估值的股票，比如偏消费、偏蓝筹的股票，原因就是站在盈利增速的角度而言，偏下游的一些板块的确是为数不多的发展还在加速的板块。

　　但在我的风格排序里，我会认为成长优于消费优于金融优于周期。因为我们在研究中发现：虽然盈利增速的加速度很重要，但大家需要注意一个问题：是二阶导数而不是绝对增速，是相对增速更重要。当我们在谈论成长股能不能战胜其他风格的时候，其实市场更为关注的还是绝对增速。成长股的业绩剪刀差对股价上涨/下跌的解释力度其实并不强。也就是说，它和其他风格的比较其实没那么重要，更重要的是它自己的增长速度是不是足够高。虽然成长股今年相比去年是减速了，这的确是它的一点瑕疵，但是它的绝对增速依然是以上4类风格中最快的。而且从历史上来看，只要它的绝对增速是最快的，它大概率就不会跑输。

　　消费是今年为数不多发展加速的板块，所以消费的业绩剪刀差对于股价上涨/下跌的解释力度是足够的，但为什么我依然把它排在成长后面？就是前面我说到的，因为成长风格具有更强的增长性。那为什么消费又排在后面两类风格之前呢？因为它的相对增速对于股价上涨/下跌的解释力度强，相对于周期和金融来说，消费的加速度要更高，所以我认为今年消费的表现大概率还是要好于另外两类风格。

　　下面说一下“稳增长”板块和成长板块的对比，这是最近市场上出现的一个核心矛盾。首先我想说，每一年我们只需要抓住一个核心矛盾就行了。2021年整年A场主要解决的一个核心矛盾就是“大小矛盾”——即所谓大市值股票跟小市值股票之间的矛盾，尤其是2021年春节回来以后，白酒股暴跌，它其实代表了这样一个矛盾：“高高在上”的抱团股跟非基金重仓股的那些中小市值股之间存在一个巨大的估值裂口，这个裂口要不要去收窄？怎么去收窄？2021年的市场行情已经告诉了我们：结果就是收窄。

　　然而，“大小矛盾”是市场积累了三、四年以上的一个矛盾，那么今年我们需要解决的矛盾是什么呢？虽然我觉得从中长期的维度来说，“大小矛盾”依然存在，但是仅就今年单年度的时间维度来说，“大小矛盾”已不再是核心矛盾，核心矛盾或为“高低矛盾”——即所谓高估值股票跟低估值股票（也就是稳增长板块）之间的矛盾。我个人的看法是：周期相关的稳增长板块，其增长的可持续性并不够强，所以类似于2016-2017年间出现的、由于中美经济共振而导致的稳增长板块大级别行情大概率不会出现，这一波稳增长行情的持续周期大概为1-2个季度。

　　在这4类基金经理中，有一类人是不做切换并且持仓集中的，这一类基金经理其实在过去几年为投资者赚过很多钱，我个人认为他们更多可以被称为“牛市选手”，也就是更能在牛市中赚钱。

　　在结构性牛市、震荡市的市场环境当中，哪一类基金经理更有可能表现好？有研究报告认为是第2类，也就是行业分散+多切换的基金经理，表现可能会相对占优。

　　那么我是属于哪一类？我认为是第3类：行业相对比较集中，并且相对比较多的切换，不会聚焦于某一个赛道。像我这类基金经理也比较适合于结构性的牛市，在适合自己的市场里面就会表现得更好，在不适合自己的市场里面可能会比第2类基金经理表现得差一些，但是整体年化收益表现也大概率能维持在一个水准。

　　我目前在管理的基金，名称基本都以“乐”字开头，因为我是一个比较乐观的人，包括接下来我要跟嘉实财富合作的一只基金，名字中也会带一个“乐”字，因为我觉得在A场，如果你不是一个具有乐观心态的投资者，你是很难赚到钱的。我是一个天生特别乐观，然后抗压能力也极强的人。另外我目前还在管一只以智能汽车为主题的基金，智能汽车是一个我非常看好的领域，后面我可能还会新发一只新材料主题的基金，新材料也是我特别看好的。

　　1、我特别喜欢做的事情就是自下而上挖掘超级牛股，而且我希望挖掘出的超级牛股能够和其他公司不一样，可以称之为灰马或者黑马。

　　2、我会做一些轮动，从2013年开始参与管理基金以来，我管理的基金的第一大重仓股基本每年都会发生切换，但是这种切换相对来说是比较有节制的切换。在一些极少的年份，比如说2015年、2016年和2018年，我是切换到了自己不喜欢的赛道上，比如说房地产、建筑、有色等领域，这些东西我并不喜欢，但是为什么要切换过去？是因为我当时判断市场存在一定系统性风险，这样的切换其实很多基金经理不太敢做，但是我的胆子比较大。

　　在我的投资世界里只有“买”和“卖”，没有“持有”二字。我们团队的研究员有时候会在晨会上跟我说：XX股票建议“持有”，那我会让他把结论换成“买入”或“卖出”，我觉得研究员建议“持有”几乎相当于没有输出观点。

　　所以，我的持仓有时偶尔会出现大开大合的情况，但是如果我出现了这样的情况，一定是我认为市场会发生逆转。现在我没有做出大的调整，正是因为我认为市场并不会发生大的逆转，所以持仓还是以我看好的板块为主。

本站 根据深交所披露，赣州逸豪新材料股份有限公司（以下简称“逸豪新材”）创业板IPO已获问询，国信证券为保荐人。 逸豪新材前身是逸豪有限，由逸豪置业与王惠玲在2003年合资设立，2018年12