张磊曾在《价值》一书中说过：世界上只有一条护城河，就是企业家们不断创新，不断疯狂地创造长期价值。以用户和消费者为中心，理解变化的消费者和市场需求，用最高效的方式和最低的成本持续创宝贝办公室小点声

华尔街渣男互掐，带着美股散户起起落落落落……宝贝办公室小点声

“现在我只想做个好人”

当危机和机遇接踵而至，市场进入令人迷惑的状态，连往常最值得信任的机构都成了“妖艳渣男”，把散户们绕得团团转。

其实在充斥着近身肉搏、零和竞争的华尔街，一家机构赚爆另一家公司的钱，这种事情屡见不鲜。回想2007年的美国资本市场，雷曼兄弟在折价抛售不良资产的时候，不也有大把机构接盘“抄底”吗？

可话又说回来，股市确实不是好的恋爱对象，尤其是在通胀增长预期导致股市泡沫开始瓦解时，处在食物链低端的散户陷入迷茫，而机构们神仙打架，那些跟风买入的散户必然最先遭殃。

这不，华尔街两家大型做空机构——香橼和浑水——对一家名叫XL Fleet的新能源车技术公司，给出了截然相反的意见。那些入局的投资者捶胸顿足、大声感叹道：你们搞得我好乱啊！

01

香橼，你的节操何在

2020年12月23日，3个月前的一个星期三，香橼在推特上宣布做多XL Fleet，并给与了高出当时股价3.5倍的极高目标价。

当时香橼拍着胸脯说，XL的TAM将超过1万亿美元。TAM即Total Addressable Market，翻译成中文就是潜在市场范围，即产品有可能覆盖的消费者人群。

当时的XL的电气化即服务（EaaS）号称拥有联邦快递、可口可乐、百事公司、敦豪快递等等重磅客户，所以市场规模加起来比大众集团支持的固态电池商QuantumScape、激光雷达技术公司Luminar还要大。

而在EaaS、电气化卡车赛道上，XL几乎没有竞争对手。

香橼给出的图表显示，Xl的竞争对手中，Hyliion Holdings和Workhorse Group在2020年的销售量相加，总共也才420台设备；而两家电动卡着制造商Nikola和Lordstown一台车都没卖出去。相比之下，XL总共4000多台设备的销量，简直惊为天人。

香橼做多XL的消息很快传开，市场开始疯狂买入XL，公司股价暴涨86%，来到了34.6美元的价格。

但是除开这些，看多XL的香橼，最近有些颜面扫地。在做空上的这一连串失败，似乎让香橼患上了“做空PTSD（创伤后应激障碍）”——作为曾经将7家上市公司逼退市的大空头，香橼在今年年初与Rediit散户的那场“逼空大战”中一败涂地，最终无奈宣布“将停止做空研究，专注于做多机会”。

其实之前在做空特斯拉的过程当中，香橼的遭遇也非常戏剧性。香橼早在2016年公开宣布持有特斯拉的空头头寸。直到2020年2月4日，香橼还在说，“如果马斯克是基金经理，也会做空特斯拉”。但实际上，香橼在2020年还是没有做空特斯拉，让这家机构逃过了像其他特斯拉空头被暴打一样的命运。

在流动性充裕、人们对马斯克充满信仰的时候跳出来唱空一家风口上的公司，最后自己却没有做空，反复横跳的操作仿佛是在玩一场PUA游戏。

02

浑水，表演不失时机

好景不长，就在香橼唱多XL的后5个交易日，XL的股价向见了鬼一样开始连续暴跌，一鼓作气吐掉了近40%的涨幅。

随后的2021年1~2月，就在紧盯SPAC概念走势的基金Defiance Next Gen SPAC Derived ETF还在蹭蹭往上走的时候，XL的股价反而震荡下行，很快回到了去年12月底香橼唱多时的水平。

2~3月对XL来说更是祸不单行。2月上旬，由于市场对经济复苏的预期开始增强，资金开始从股市、债市等金融市场撤出，拉开了对高估值板块的“杀估值”大幕。新能源汽车、科技概念首先被“杀”，特斯拉、中国造车三剑客（蔚来、小鹏、理想）连跌数日一路向南。XL也跟着暴跌，9个交易日内蒸发了30%的市值。

也就是在这时候，“做空巨头”浑水不失时机地开始了它的表演。

同样是在周三（时间是3月3日），浑水出具了一份长达55页的报告，以非常高的规格做空XL。浑水认为，该公司的技术薄弱，几乎没有专利，不会有什么好结果。

这家大空头当然也拿出了许多论据来支持自己的论点，比如XL声称的客户基础似乎被严重夸大了，33个被推销的客户中，至少18个不活跃；XL误导性地宣称，其技术可减少25%以上的油耗，但实际上的效果只有5%~10%，有时甚至消耗更大；潜在客户倾向于直接向上游下订单，绕开了作为设备供应商的XL……等等。

报告针针见血，每个巴掌都狠狠打在香橼的脸上，痛在那近80%的套牢盘心里。被做空当天，XL股价暴跌15.12%，大单和中单净流出3700多万美元，而大部分接盘的还是那些小单和散户。

要知道，浑水的做空，可比“做空PTSD”的香橼厉害多了。

自2010年成立至今，“深耕”中概股的浑水，共做空了18家中概股，目前已有9家被摘牌，还有的被逼回了A股，浑水因此被中国投资者称为“中概股杀手”。去年轰动一时的瑞幸咖啡财务造假，就是这家机构最先扒出的料。

03

浑水、香橼谁说的对？

其实当时的XL股价大涨，香橼的做多只是其中一个因素，当时的市场环境反而是发挥了比较大的作用。

2020年的XL是一家站在风口上的公司，虽然市值仅18.21亿美元（约合117.76亿人民币）。

首先是这家小公司的业务，沾上了新能源汽车的光。公司的主营业务是商用车队的油改电。其次，这家公司通过SPAC的方式借壳上市，2020年市场流动性充裕，一些优质（或是善于将故事）科技股通过SPAC快速上市并被市场发掘，估值大幅提升，于是SPAC成了当年大火的一个概念板块。

可是看看这家公司的一些简单的财务状况。公司直到最近一个报告期（2020Q3）的年化营收仅为975.3万美元，而净亏损达到了2374.2万美元，也就是说一年的亏损是营收的2.43倍。

这就印证了浑水的指控——这家公司的业务量很少，以至于盈利能力和成长能力远低于同行业和大市。

公司的现金流状况同样堪忧。公司同期的自由现金流和经营活动现金流分别流出1565.2万美元和1546.7万美元，分别是年化总营收的1.6倍左右。

于是XL的资产负债率也是逐年扩大。

再看看公司主营业务的前景。按照公司官网的说法，XL的主营业务是将福特、雪佛兰、通用和铃木许多最受欢迎的商用车汽车转变为混合动力和插电式混合动力汽车，而不影响它们的性能。也就是说，公司从事的是燃油汽车的电气化改装。

其实这种玩法，在全球最大新能源汽车市场中国早就被玩烂了。在特斯拉这条鲶鱼进入中国之前，许多不靠谱的新能源车企会这样做，即把传统燃油车的动力系统换成了电池+电机+电控，就可以当做新能源汽车出售。但传统燃油车的玩法没有改变，不存在电子化的估值溢价空间。

况且无论是作为新能源车企还是科技企业，这家公司的先发优势都在逐渐消失。福特、通用、特斯拉等等背景更加雄厚的车企纷纷在新能源商用车赛道站稳脚跟，那么这家公司未来又将如何竞争？

所以正如浑水所质疑的那样，这家没抓住现在的公司，真的还会有未来吗？

04

鉴渣清流or渣男本渣？

看着XL的暴涨暴跌，入局的投资者哭成了泪人。

有的人说，在这一场股价起起落落落的大戏中，80%+的筹码惨遭埋没，而香橼和浑水在这其中难辞其咎。

先是市场对新能源汽车、SPAC概念情绪升温的时候唱多造成了一波股价的哄抬，而就是在这种市场情绪过热、投资者需要鉴别“渣男”的时候，对于像XL这样公司，做空机构的监管显然是失位的。接着又在资金获利出局、流动性收窄、估值“被杀”的时候爆料做空，大有一种痛打落水狗、赚人落难财的架势。

回望做空机构刚出现的时候，被投资者视作股市中的一股清流。他们通过第三方的调查和监管，揭穿一些不良企业的黑色内幕，让投资者免受“渣男”的欺骗。

但是，当做空完全是利益驱使、以盈利为目的而不择手段时，性质就全然不同了。一些做空机构甚至会通过与对冲基金、会计师事务所、律师事务所联手，制造、传播虚假信息，以达到操控股价、从中牟利的目的，形成了一条灰色产业链。

当然并不是说浑水、香橼就是这样的机构。其实他们在上一轮股市暴涨中，也发出了自己的声音，比如香橼对于特斯拉、蔚来等公司发出的估值泡沫警告。但这些警告很快就淹没在了散户们的狂欢之中，甚至激化了企业和散户与华尔街之间的矛盾，酿成了一场“逼空大战”。在这种情况下，做空机构直呼“其实我想做个好人”——市场贪婪时我们做空，最后只怕连脸面、底裤都要输没！

美联储的“大水漫灌”来了又去，在大起大落的洪流之下，各种声音充斥着市场、扰乱人们的视听。而资本是趋利避害的。

这时候，无论是市场先生还是资本大佬，难免变成靠不住的“渣男”。

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