备受关注的13F报告已陆续释出,人们都关心聪明钱去向何处。毕竟,这些华尔街投资风向标的资产配置策略方向加以把握,不失为一份好的作业。 下面,基金君就为大家重点分析下代表性明星外资机构的持网游之无限杀戮
蚂蚁IPO系列之二:支付、印钞机与PaaS,兼论什么是世界上最好的商业模式网游之无限杀戮
编者按:
一生一次的机会
十亿用户、百亿利润、千亿营收、万亿估值,光鲜的IPO之下,蚂蚁的资本盛宴即将开始。蚂蚁来了,资本市场掀起层层波澜,我们即将见证这个史上最大规模的IPO。
支付是世界上最好的生意,他是离“钱”最近的生意。无数公司绞尽脑汁拉进与支付的距离,而蚂蚁,他就是支付本身。
中国只有一个蚂蚁,这意味着,对于中国普通投资者而言,这将会是今生仅此一次的机会。
为此,格隆汇倾心推出#一生一次的投资机会 · 蚂蚁IPO#系列,带领读者一解蚂蚁背后的商业版图,更好地读懂蚂蚁、下注蚂蚁。
本文是本系列的第二篇:商业模式篇。
网上有一个流传已久的段子。
ABCD四家竞争的企业创始人聚在一起聊天:
A问BCD:你们最近在干嘛?
B:吃饭,睡觉,打豆豆。
C:吃饭,睡觉,打豆豆。
D:……我也在吃饭睡觉打豆豆。
BCD反过来问A:那你最近在干嘛?
A:呃……我就是吃饭睡觉。
问:你怎么不打豆豆呢?
答:……我就是豆豆啊。
^=o=^
时至今日,人们已经普遍接受互联网行业最性感的三个细分领域——社交、电商、搜索。
这三个都是诞生巨头的领域。
社交,美国出了Facebook、Ins、以及Whatsapp,中国出了腾讯;
电商,美国出了Amazon;中国出了阿里、京东、美团、拼多多;
搜索,美国出了Google、中国出了百度。
都是巨头。
他们各自从不同的侧面去切互联网这个大生意,做得风生水起,时而打得不可开交。但,本质上,在他们所做的一切事情之上,有一个绕不开的环节;只要订货下单付款,就绕不过的一个环节:
支付。
所有互联网公司都在拼尽全力缩短自己与支付的距离,而有一家公司,它本身就是支付。你们都要引流卖货+支付,而他不需要,他只需要吃饭睡觉。因为他自己就是支付。
1
约莫在一个月前,就是支付宝一口气推出5只蚂蚁战略配售基金的那当口,有位哥们问我:喂,这5只基金该不该打?它是不是找接盘侠的?
我对他说,哥们儿,你阴谋论看太多了。
你看,这一轮蚂蚁融资规模是多少?2000亿应该是有的。5只战略配售基金的总共规模是多少?600亿。但请注意,这600亿里面,允许打蚂蚁的份额只占到10%,也就是说:60亿。
拿着60亿的资金去接2000亿的盘,难道这接盘侠是郭德纲?穿着溜冰鞋去抹公共汽车?
支付
想想看,如果银联上市,那意味着什么?那就等于说,银联这台数钱机器,现在可以让老百姓来参与一起数钱了!就这么简单。
按理说,这么好的东西,它的东家一定不希望把它送上市,因为上市就意味着和普天下的投资者分享公司的利益。
然而今天,它却上市了,而且大张旗鼓、大势宣传、见面分半、人手有份。这究竟是为什么呢?对于投资者而言,更重要的一个问题就是,这么赚钱的企业,到底要不要打,打新的价值何在?
我的观点是,蚂蚁不是中芯国际,后者是一个无底洞,前者是聚宝盆。因此,只要估值不太离谱,打就是了。这样的股票是拿在手里睡得着觉的。
当然,站在公司的角度,道理就不一样了。这么赚钱的东西,怎么可以卖得便宜了呢?这么靓的女要嫁人,那聘礼绝对不可以马马虎虎。这不,交易所率先给了份大礼,688688。公主的香车,车牌号能不选最吉利最喜庆那个吗?
2
言归正传。要弄清楚蚂蚁究竟是干什么的,拆招股书是一方面,另一方面,要通过对标同类公司的类比。
毫无疑问,最对标的无疑是2008年3月美国上市的全球支付巨头——VISA。
VISA当年创造了许多奇迹,是继2000年AT&T与2006年ICBC之后全球最大的IPO,也是当时史上最大的IPO。无独有偶,这次蚂蚁也有望刷新去年沙特阿美的记录,成为史上最大的IPO。
当年美国分析师对VISA的描述,就一个词儿:Toll(收费站)。
的确,VISA创造了一个体系,通过它,基本上可以在全球任何一个角落完成任何一种货币的支付和转账。当然,转账和支付不是白干的,VISA要从中抽一笔费用。
因此,VISA的商业模式有两个要点:
(1)规模效益递增
(2)系统性风险递减
VISA的商业模式,用今天时兴的词儿来说,就是一个PaaS。如果股票中的现金奶牛有很多种,那么VISA一定是“特仑苏”。为什么这样讲?
(1)规模效益递增
VISA需要做的事就是“搭平台”。平台搭起来了,你1个人用也是用,1亿人用也是用。所以编辑固定成本是递减的。反过来,每单交易的边际收益就变成了递增。事实上,用的人越多,你的平均固定成本几乎可以忽略不计。
根据2020年一季度的财务数据来看,VISA的Operating Margin高达66.3%,Net Income Margin高达54%。而且这个数字每年还在增加(2015年一季度为45.5%)。
(2)系统性风险递减
VISA的主营业务是支付,而不是借贷。因此,VISA可以避开金融周期,顶多就是收到经济波动,但消费的影响比较小。这是投资者最喜欢的一点。在2008年3月风雨飘摇的环境下,VISA还能募集到179亿美元,多半原因是因为这个。
此外,VISA是一家全球布局的公司,通过分散来规避地缘政治风险。
以上两点分析,规模效益递增、系统性风险递减,说明VISA是这样一种生意:可以说,做得规模越大,效率反而越高。这样就没有许多行业那种天然的天花板,可以长盛不衰。
唯一的冲击是线上支付。据统计,2015年美国只有18%的消费是线上完成的;到2019年,这个数字已经激增到75%。中国的情形也差不多,2015年手机扫码支付方兴未艾,2019年几乎所有的交易都在线上完成了。因此,VISA在今年上半年收购了美国一家线上支付公司Plaid。
我们分析VISA的商业模式,是想说明,什么样的公司是好公司。再重申一遍,好公司的标准有两点:(1)规模效益递增;(2)系统性风险递减。
可以简单粗暴一点来讲,这就是一个PaaS的特点。蚂蚁今天的商业模式也是PaaS。但蚂蚁与VISA相比有两点劣势:第一,蚂蚁没有做到VISA那种全球化的程度,主要业务目前集中在中国;第二,蚂蚁有借贷业务,有可能卷入金融周期的起落之中。
但蚂蚁也有两点优势:第一,蚂蚁自身有金融科技,不需要像VISA那样去收购;第二,蚂蚁背后有阿里的强大支撑,有浓厚的互联网思维,而VISA是传统金融支付公司,没有互联网基因。此外,虽然蚂蚁有借贷业务,但绝大多数控制在消费金融上面,受产业周期波动相对较轻。
3
VISA这么牛逼,那如果投资VISA会怎么样呢?
先欣赏VISA上市后的股价走势。
VISA于2008年3月19日上市,当时正值美国次贷危机之中。当时贝尔斯登(百年投行)、以及两房(房利美、房地美)开始的资产质量开始出现问题。AIG和雷曼的危机也在酝酿之中。那一年前三个月,美国股市IPO数量仅为40多,比往年同期平均水平低了一半,人们对IPO的信心降到冰点。
然而,这并不影响VISA成为牛股。
截至昨日,VISA收盘价为197.7美元/股。而VISA在2008年3月19日上市的发行价为44美元。复权掉2015年3月18日的“一拆四”,则上市(十二年半)以来,VISA的总收益率高达18倍!平均年化复合收益率高达25.96%!
这就是如果打新中了VISA,一直没卖,拿到现在,你的收益就是18倍!12年18倍,可以了。同期大盘标普500指数的平均年化复合收益率仅为8.26%,12年仅翻2.7倍多。
VISA的股价的长期稳定增长不是个例。我们看一下与VISA并驾齐驱的另一家全球支付巨头——MasterCard——的股价走势。
MasterCard于2006年5月25日上市,发行价为39美元。截至昨日收盘,价格为331.72美元,复权掉2014年1月21日的“一拆十”,则自上市以来股价总共翻85倍!平均年化复合收益率为34.47%!比VISA更高。
事实上,由于规模不及VISA,因而MasterCard长期享受small cap的估值溢价。例如截至昨日收盘,VISA的市盈率为32倍,而MasterCard为45倍。这也就是长期来看MasterCard比VISA具有更高成长性的原因。
也就是说,如果你打新中了MasterCard,持有14年,到现在,翻85倍。
这两家公司的股票说明了一个道理:如果一家公司是印钞机,那么它的股票也是印钞机。
再看一家公司,同样具有支付业务的美国运通(American Express)。由于它涉及了借贷业务,继而卷入金融周期,因此长线成长性比VISA和MasterCard要差得远。
美国运通1980年7月上市,至今40年股价翻了100倍,相当于年化复合收益率为12%,比标普500的多年统计累计收益率(9%)高一点点,勉强跑赢大盘。但是,由于美国运通涉及借贷业务,因此自它上市以来,几乎每一次金融危机,都未能幸免。从图中可以看出来。
K线是这个世界上最真实的东西,因为真金白银从来不说谎。支付是这个世界上不多的稳赚不赔的生意之一。
4
在香港,有一个迷你版的VISA。对,你猜对了,它的名字就叫——
八达通。
八达通本质是交通卡和小额支付工具,没有VISA的全球支付清算业务。但比VISA先进之处是“小额免密支付”。用八达通罚款,省去了签字或者输密码确认的环节,只要“嘟”一下就完事了。
八达通没有在香港上市;道理很简单,这种赚钱生意拿出来跟投资者分享,还要每年披露赚了多少钱,只要不是被逼无奈,一定是脑子瓦特了。
看看八达通的股东结构:
五家交通运输公司的总持股超过90%。剩下的是一些小股东,包括个人、投资机构以及银行。
八达通有多赚钱?看一组数据。
2019年,在香港发生了大规模动乱的前提下,八达通平均每日处理交易1490万宗(香港常住人口700万),这相当于香港人均每天刷八达通2次。每日总交易额2.15亿港元,相当于人均每日刷卡金额300多港元。
每天2亿,一年下来就是730亿,折算到人均头上,相当于香港人年均为八达通贡献1万港币的流水。
请注意,这是一个相当少的数字。因为八达通本质上仍然是一个交通卡和小额消费卡,大额支付或转账就要用VISA们。
但我们可以根据这个数字,去推算香港人均每年消费支付或通过VISA们转账的总额。这一定是一笔惊人的数字!
这笔钱谁在赚?当然是VISA或MasterCard,还有中国银联!
2020上半年,去年社会事件叠加疫情冲击,香港的经济已经不能用衰退来形容,几乎是静止、真空!看数据。
四大核心商业街区店铺空置率。
店铺搬迁。
访港旅客人数几乎清零。
但是,即便在这样的经济环境下,作为小额支付清算工具的八达通,今年上半年收到的冲击几乎是毛毛细雨!
根据港铁公司(0066.HK)财报,八达通每日交易宗数和成交金额分别下滑至1130万宗和1.86亿港元。与去年年底相比分别下降25%和14%。
但请注意,这不是亏损!这降幅只意味着比去年少赚了点钱而已!
也就是说,这一轮香港经济周期、政治周期、金融周期叠加在一起的冲击,对多少人而言几乎是灭顶之灾,但八达通几乎没受什么影响。八达通只是一个交通卡与小额支付工具,尚且如此;那么,作为VISA、MasterCard、以及支付宝这种国民级甚至国际级的支付工具,它们的抗风险能力会更强!
我们看一下八达通母公司——港铁公司——的上市以来股价走势。
也许,用港铁公司的股价图来表征八达通不太合适,毕竟港铁除了地铁轨道交通之外还涉及了大量地产业务;但用它来反映提供基础设施的公司的股价的稳定性与长期增长性,是合适的。因为港铁的模式,本质也是PaaS;一句话,搭建“轨道”,然后在上面跑各种vehicle。
PaaS是对所有类似模式的高度概括:搭建轨道,轨道上跑Vehicle。这里“轨道”可以是铁路、可以是商业地产、可以是水电管线、可以是云服务器、可以是国际支付系统;而vehicle可以是实物的车辆、可以是企业租户、可以是自来水电流煤气、可以是数据、可以是资金流水,等等。
5
至此,我想应该说清楚了。
结论再强调一遍:蚂蚁、VISA、MasterCard、八达通……这些涉及支付的公司,本质上都是PaaS(平台即服务)。
PaaS的共同特点是:(1)搭建平台固定投入有限,边际可变成本递减,规模效益递增;(2)收入来源于人类衣食住行基本刚需,受经济周期与金融周期影响小,系统性风险递减。简单概括就是:一本万利,铁打的营盘流水的兵。
而蚂蚁、VISA、MasterCard、八达通……这些,由于它们是支付领域的PaaS,离钱最近,因此也最赚钱。
最后值得提一嘴的是,在这些公司中,蚂蚁显得与众不同;因为它除了支付之外,还有两大抓手,一是科技、二是互联网基因。虽然支付业务赚钱,但是如果死守支付这块,最终是会被互联网公司与科技公司跨界打劫。
银联就是最典型的例子。
如果银联有互联网思维和忧患意识,加上它的先天优势,早就变着法儿的推出各种新奇的支付手段了,哪里会有支付宝和微信支付的饭吃?
因此,一个公司,先天的原生基因固然重要,但后天的进化与迭代能力也是不容忽视的。
本文完。
下一期,我们将回顾蚂蚁的历史,分析它不断演进,自我否定、自我迭代的能力之根源。
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