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　　：提升。改进的合成指标更适应不同的市场环境。将原始模型中正股的估值和动量指标替换成最新的指标，无论是合成因子的测算还是策略的分析，最终均发现，虽然改进的合成指标在多头上的整体收益有所减弱，但整体收益的稳健性得到了显著的提升，特别是策略的最大回撤由原来的20.78%降低至-15.38%。出现这。”

　　2.原始的正股动量指标是126日的个券累计收益，但在市场调整时滞后性较强，且不同的个券由于自身波动存在差异，直接对比累计收益的大小是不合适的。

　　3.基于此，本文利用每日前收盘价、开盘价、最高价、最低价、收盘价计算稳健性指标，对于稳健性越强的个券赋予更高的权重。

　　4.最终选取了21日的平均收益作为改进的正股动量指标，其在各个市场环境下更具灵活性和适应性，综合表现较优。

　　6.原始的正股估值指标仅仅考虑了最新的估值水平，且发现对于转债来说，估值水平越高的正股所对应的转债未来表现相对更优。

　　9.与此同时，我们还考虑了时间序列上的估值变化以找到正在变得便宜的标的，发现过去三个月估值降低的越多未来的表现相对更优。

　　10.考虑到估值中枢水平和估值变化之间存在互补性，将两者合成得到的估值合成指标在相关性和收益单调性方面显著提升。

　　12.将原始模型中正股的估值和动量指标替换成最新的指标，无论是合成因子的测算还是策略的分析，最终均发现，虽然改进的合成指标在多头上的整体收益有所减弱，但整体收益的稳健性得到了显著的提升，特别是策略的最大回撤由原来的20.78%降低至-15.38%。

　　13.出现这种现象的原因在于，改进的动量指标和估值指标本质上的作用在于减小整个模型在动量风格上的暴露程度，以防止市场持续大幅回调（例如2022年年初）时期面临的较大回撤风险。

　　14.因此，可以看到市场处于牛市时期，改进的转债策略相对原始策略有所变弱，但在市场处于调整时期，改进的转债策略具有更强的抗风险能力。

　　15.最终改进的策略年化收益32.38%，夏普比率2.03，最大回撤-15.38%；原始策略年化收益38.78%，夏普比率1.86，最大回撤-20.78%；深证转债指数年化收益12.19%，夏普比率0.90，最大回撤-17.42%；中证转债指数年化收益8.40%，夏普比率0.80，最大回撤-12.17%。

　　16.风险提示：本报告研究是历史数据的测算结果，若市场环境发生显著变化，存在失效的风险，实际交易中谨慎参考。

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